要闻：

我国2024年5月CPI同比上涨0.3%，预期涨0.4%，前值涨0.3%；环比下降0.1%，前值上涨0.1%。

我国2024年5月PPI同比下降1.4%，预期降1.5%，前值降2.5%；环比上涨0.2%，前值降0.2%。

点评：

一

CPI：同比温和上涨，非食品价格带动CPI环比转跌

同比看，5月CPI同比上涨0.3%，食品价格同比下降2.0%，降幅比上月收窄0.7个百分点；非食品价格同比上涨0.8%，涨幅比上月回落0.1个百分点；消费品价格持平，服务价格上涨0.8%。1­­-5月全国居民消费价格平均比上年同期上涨0.1%。在0.3%的CPI同比变动中，翘尾影响约为0，今年价格变动的新影响约为0.3个百分点。核心CPI同比上涨0.6%，前值为上涨0.7%，有效需求延续温和修复态势。

环比看，5月CPI环比下降0.1%，符合季节性，降幅略小于近10年同期的平均下降0.2%。消费品价格环比下降0.1%，服务价格环比下降0.1%。

数据来源：Wind、广州银行金融市场部

5月份逐渐进入夏季，随着农作物供应放量，食品烟酒类价格同比下降1.0%，影响CPI下降约0.28个百分点；食品价格环比由上月下降1.0%转为持平。食品中，蛋类价格同比下降7.4%，影响CPI下降约0.05个百分点；鲜果价格同比下降6.7%，影响CPI下降约0.15个百分点；畜肉类价格同比下降2.2%，影响CPI下降约0.07个百分点，牛肉价格下降12.9%，降幅继续扩大。最显眼的猪肉价格同比上涨4.6%，影响CPI上涨约0.05个百分点，主要系生猪出栏量减少、养殖户二次育肥情绪高涨，提升的生猪价格明显缓解了食品价格下降的拖累；鲜菜价格同比上涨2.3%，影响CPI上涨约0.05个百分点。环比看，食品项中，鲜果、鸡蛋和猪肉价格分别环比上涨3.0%、2.7%和1.1%；鲜菜价格环比下降2.5%，菜价进入季节性回落区间。

数据来源：Wind、广州银行金融市场部

非食品CPI环比下降0.2%，带动CPI环比转跌，虽然经过五一小长假的提振，出行服务价格仍然出现超季节性回落，需求仍有待改善。非食品项中，交通通信价格环比下跌0.8%，生活用品及服务价格环比降幅0.7%，交通工具租赁费和旅游价格分别下降7.9%和0.6%；其它项中，服装价格环比上涨0.4%，好于季节性；医药制造业价格环比下降0.1%，持平前值；租赁房房租环比下降0.1%，持平前值，弱于季节性，反映出房价持续回落带动租赁市场价格下降；化学原料及化学制品制造业价格环比由负转正为上涨0.1%，较前值回升0.2个百分点。

数据来源：Wind、广州银行金融市场部

家用器具、交通工具和通信工具可选消费价格下降，环比分别下行1.1%、0.9%和0.4%，表明消费需求仍处于低迷状态。家用器具价格环比低于五年均值（-0.08%），主要原因系房地产市场仍未实质性转暖，且5月出口拉动边际也放缓，家具及其零件出口价格同比两年复合增速下降0.57%，较前值回落2.32个百分点。交通工具价格较为明显地拖累本月CPI，交通工具CPI创近一年来最大环比降幅，系车企持续的价格战导致，这带动5月交通工具CPI同比降幅达到4.7%，比上月扩大0.4个百分点，其中新能源小汽车和燃油小汽车价格同比分别下降6.9%和5.2%，造成5月扣除能源的工业消费品价格仅上涨0.1%，涨幅比上月回落0.3个百分点。此外，交通工具用燃料环比下降0.8%，主要系国际油价回落。

数据来源：Wind、广州银行金融市场部

展望未来，从食品上看，由于天气转暖和供应增加，6月食品价格环比较难有明显增长预期，虽然猪周期处于上行初期，能繁母猪存栏体量仍然较大，上涨空间有限；从消费品上看，总体需求偏弱，居民收入预期和消费信心不足，6-7月国内低通胀格局预计会继续。展望三、四季度，工业消费品的以旧换新政策和房地产降低首付比例、房贷利率等政策利好落地，有利于提高国内消费需求，或支持CPI之后持续小幅度回升。

二

PPI：环比半年来首次转涨，基建投资有所加快

5月PPI同比下降1.4%，降幅比上月收窄1.1个百分点，降幅收窄好于预期；PPI环比由降0.2%转为涨0.2%，改变了前6个月连续下降趋势，主要受部分国际大宗商品价格上行及国内工业品市场供需关系改善等因素影响。翘尾因素和新涨价因素均边际改善，共同推升PPI降幅收窄，在-1.4%的PPI同比变动中，翘尾影响约为-0.9个百分点，今年新涨价影响约为-0.5个百分点。新涨价因素回升一是铜有色金属涨价，在PMI数据中有所体现；二是基建投资有所加快，基建相关产业链生产提速，在一定程度上拉动需求回升。

数据来源：Wind、广州银行金融市场部

数据来源：Wind、广州银行金融市场部

同比看，生产资料和生活资料PPI连续两个月边际改善，生产资料PPI同比下降1.6%，降幅收窄1.5个百分点；生活资料PPI同比下降0.8%，降幅收窄0.1个百分点。环比看，全部工业品PPI和生产资料PPI环比长期变动趋于一致。其中，生产资料PPI由上月下降0.2%转为上涨0.4%；生活资料PPI下降0.1%，降幅与上月相同。

生产资料方面，由于原材料价格上涨，带动加工、采掘业价格普涨。原材料工业价格环比增长0.9%，较前值回升0.6个百分点；加工工业价格环比增长0.1%，较前值回升0.5个百分点；采掘工业价格环比增长0.2%，较上月回升1.2个百分点。

数据来源：Wind、广州银行金融市场部

生产行业细分来看，在国际市场有色价格上涨的带动下，国内有色行业价格提升，有色金属矿采选业和冶炼加工业价格环比分别上涨4.4%和3.9%，其中铜冶炼、铝冶炼、金冶炼价格环比分别环比上涨7.0%、3.4%、2.8%。5月地缘风险缓和叠加投机情绪降温，OPEC对自愿减产放松口风，油价持续偏弱运行，国际油价下行带动石油和天然气开采业价格下降，反映出输入性通胀动力的环节。房地产复工仍然低迷，玻璃制造、水泥制造等建材价格分别环比下降1.2%、0.8%。受全国多地区气温升高导致电煤消费旺季到来影响，煤炭开采和洗选业价格环比上涨0.5%。产能压缩叠加大规模设备更新等政策逐步落地见效，宏观预期改善带动钢材市场预期向好，基建产业链生产提速，黑色金属冶炼和压延加工业价格环比上涨0.8%，水泥价格指数从4月底的108.10上涨至5月底的113.82，增长5.29%；螺纹钢期货收盘价平均值较4月增长2.86%。

数据来源：Wind、广州银行金融市场部

装备制造业中，中游的设备和下游的消费品价格整体走低。整车行业产能过剩导致汽车制造业价格延续回落，锂离子电池制造、新能源车整车制造价格分别环比下降0.5%、0.2%。中电气机械和器材制造业、计算机制造价格分别环比上涨0.7%、0.1%。

生活资料方面，5月份居民生活用品主要由耐用消费品项下跌拉动，食品类和耐用消费品类价格环比分别降低0.2%和0.3%，较上期回落0.1个百分点和回升0.2个百分点。一般日用品价格持平，其中文教工美体育和娱乐用品制造业、家具制造业价格分别环比上涨0.6%、0.2%；农副食品加工业价格环比下降0.5%。

5月PPI降幅持续收窄，而且翘尾因素影响开始明显缓解，有利于6月PPI同比的快速改善，预计6月PPI同比降幅有望继续收窄。值得关注的是外生性的原油价格回落，而内生性的基建相关产业链复工速度提升明显，或因城投相关限制措施放松有关，基建投资对内需的拉动预期在6-7月会进一步得以体现，带动建材价格的回升。另一方面，房地产融资协调机制的持续推动，有利于对水泥、玻璃价格产生支撑。

三

对债市的影响

从5月CPI和PPI看，上半年价格处于同比下行周期，整体仍呈现供大于求的局面，有效需求不足问题仍较为突出。6月12日CPI、PPI数据颁布后，10年期国债利率窄幅震荡，收盘小幅上行0.1BP，全天各期限国债收益率均出现不同幅度上行。

国内债市，由于手工补息存款回流至理财、基金等机构，叠加央行维持资金面合理充裕，中短端均已创出年内新低，收益率曲线继续陡峭化，确定性依然较高；长端超长端机构欠配明显，4月以来央行多次提及10年利率合理区间及长债风险，受机构欠配的预期博弈影响，长端利率呈现高位窄幅震荡走势，上行与下行空间均有限。6月以来长端超长端信用债涨幅较大，尤其是二永债，10YAAA-级二级资本债和银行永续债收益率均累计下行12.5BP，主因需求端基金“抢配”明显。

城投方面，尽管1-4月政府发债进度偏缓，基建开工率及进度均不及预期，但5月开始特别国债启动和地方政府专项债券加快发行，有利于推动投资增速和居民预期的多重改善，基建投资相关产业链生产持续扩张会带动国内需求保持稳定复苏。5月各地区低评级城投利差大多收窄，广东省收窄2.08bp，浙江省收窄7.10bp。房地产方面，5月房地产政策密集放松，央行宣布下调商业贷款首付比例、商业贷款利率、公积金贷款利率和设立保障性住房再贷款。5月新房销售面积环比和30大中城市高频商品房销售面积环比也出现回升。5月境内地产公司债利差收窄，AAA、AA+、AA隐含评级超额利差均值分别收窄7bp、121bp和7bp；美元债指数总体上涨，当月回报率6.15%，其中万科美元债全面上涨，中长端债券上涨16-21美元至62-69美元区间；龙湖集团美元债曲线上涨6-7美元，美元债曲线价格维持在62-76美元区间；。5月房地产境内债券发行延续低位，发行量和净增量分别为114亿元和-196亿元，其中国企净增-144.5亿元、非国企-51.5亿元。后续房地产政策或将继续发力，长久期优质央国企地产债仍具备较好的配置价值。

国际债市，欧洲市场降息态度已经非常明确，而美联储在略微不及预期的通胀数据公布之后表达了对待降息的鹰派态度，点阵图中位数预计今年会降息一次，但实际上缓解通胀压力的数据显示，两次降息或许更好，全球债市仍有较大的投资空间。

作者简介

衣诺: 广州银行金融市场部，对外经济贸易大学经济学学士策略大师 ，伦敦政治经济学院经济学硕士。